FIIs mais descontados pelo Caixa
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Daniel Isaac Nigri (dicadehoje)

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Publicado em
12 / 07 / 2020
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Analista de Investimentos do Dica de Hoje Research
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Neste artigo eu vou ensinar como analisar desconto em Fundos Imobiliários baseado no Caixa existente. Normalmente veremos essas oportunidades apenas em períodos de crise.


Em Abril, eu cheguei a escrever uma anomalia que era nítida no mercado de Fiis, com relação ao Fundo Imobiliário QAGR11. Naquela época chegamos a um ponto em que o Fundo valia menos que a sua posição em Caixa.


Isto significa que se o Fundo distribuísse como amortização todo o valor em Caixa, iria devolver aos cotistas um valor maior que a cota era negociada naquele momento em mercado. E ainda tinha alguns imóveis com contrato que viriam “de graça”.


Então, eu cheguei a pedir para o pessoal Clube FII que seria interessante se tivéssemos acesso na aba radar – profiles a possibilidade de avaliarmos os Fiis pela sua posição em Caixa. Agora, essa novidade está disponível e vou escrever sobre ela.


O Processo de análise:


Passo 1 – Caixa / Valor de Mercado


Para analisar os descontos existentes em Fundos imobiliários baseado no Caixa eu começo na comparação do Caixa com o Valor de mercado.


Na imagem abaixo do profile público (os assinantes do ClubeFii podem acessar) criado no Clube FII chamado ''Caixa - Dica de Hoje'', vemos essa relação em todos os Fiis que compõem o IFIX.


 Caixa/Valor de Mercado
Fonte: ClubeFII

Todos os Fiis da imagem acima merecem ser estudados, mas principalmente os 3 primeiros: o QAGR11, o HSML11 e o HABT11 que possuem posição em Caixa superior a 40% do Fundo.


Prosseguindo nosso processo de análise ainda precisamos seguir mais dois passos importantes. Vocês verão que apenas ter Caixa não é suficiente, pode inclusive ser ruim.


Passo 2 – Rendimentos Constantes


O segundo passo é importante para ver se o Fundo tem distribuído rendimentos compatíveis com a média dos Fundos do setor, e este ponto é fundamental por dois motivos:


1. Vamos imaginar um Fundo que não tenha inquilino algum. Este fundo pode ter uma grande posição em Caixa, mas o mercado vai precificar que ele irá utilizar esse Caixa não para crescer seu patrimônio imobiliário, mas sim para pagar despesas imobiliárias e do Fundo.


2. se os rendimentos estão normais com uma grande posição em Caixa, podemos ter um crescimento desses valores quando o dinheiro em Caixa for alocado em novos imóveis ou outros ativos imobiliários.


 Yield de Distribuição
Fonte: ClubeFII

Dos 3 fundos com Caixa superior a 40% de Caixa frente ao valor de mercado vemos que os dois primeiros possuem rendimentos baixos nos últimos 3 meses. Rendimentos menores que 1,5%.


O QAGR11 é explicado pela baixa alocação de recursos em ativos imobiliários desde o IPO. Já o HSML11 tem relação com a pandemia do COVID-19 que fechou os shoppings. O Fundo tem dinheiro em Caixa, mas prefere não alocar os recursos com a indefinição sobre o futuro de shoppings. Afinal – “CASH IS KING”.


O terceiro lugar que é o Fundo Habitat – HABT11 - tem um rendimento interessante para um fundo com grande posição em Caixa. 2,01% em 3 meses e 4,92% em 6 meses. Eu teria uma preferência natural a ele neste quesito.


Passo 3 – Preço / Valor Patrimonial menor que 1


Neste terceiro passo o ideal é estarmos cientes que dinheiro é dinheiro. Logo, R$ 100 milhões em Caixa valem R$ 100 milhões. Não tem motivo para investir em um fundo com ágio ou deságio se ele tivesse apenas dinheiro em Caixa e nenhum ativo imobiliário.


Então o que vamos trabalhar aqui é que o dinheiro em Caixa Total não merece ágio nem deságio. Vamos abater o dinheiro em Caixa e calcular o real preço / valor patrimonial apenas dos ativos imobiliários.


 Valor Patrimonial
Fonte: ClubeFII

Vamos utilizar neste exemplo o QAGR11 que possui P/VPA de 0,89x, ou seja um deságio de 11% frente ao valor patrimonial e depois vamos usar o SDIL11 que possui hoje um ágio de 12% com indicador P/VPA de 1,12x.


Exemplo 1 – QAGR11


Valor de Mercado – R$ 432 milhões


Caixa Total – R$ 416,7 milhões


Logo,


Ativos Imobiliários = R$ 15,3 milhões pelo valor de mercado.


No último informe mensal de 31/05/2020, o valor dos ativos imobiliários do Fundo QAGR11 estavam avaliados a R$ 68 milhões. Clique aqui e veja o último informe mensal.


Em outras palavras, estamos comprando por R$ 15,3 milhões ativos imobiliários que estão avaliados em R$ 68 milhões!! A anomalia ainda é grande, mas é menor do que em Abril quando “o investidor levava os ativos de graça e ainda receberia dinheiro”.

Mas, nem sempre uma grande posição em Caixa é positivo para um Fii e por isso vamos analisar o segundo exemplo. O do SDIL11.


Exemplo 2 - SDIL11


Valor de Mercado – R$ 512 milhões


Caixa Total – R$ 146,5 milhões


Logo,


Ativos imobiliários = R$ 365,5 milhões (pelo valor de mercado).


No último informe mensal de 31/05/2020 tínhamos as seguintes avaliações de ativos imobiliários, clique aqui:


Ativos Imobiliários – R$ 320,6 milhões


Obrigações a pagar por imóveis – R$ 13,6 milhões


Ativos imobiliários Líquidos – R$ 307 milhões.


Em outras palavras, excluindo o valor em Caixa, temos que o mercado está pagando R$ 365,5 milhões por ativos que foram avaliados em R$ 307 milhões.


Dessa forma, o Preço / Valor Patrimonial descontando o Caixa é de 1,19x.


Como vocês podem ver para fundos que operam com ágio, descontar o Caixa só piora o indicador P/VP.


Conclusão:


Este modelo de análise só funciona para Fundos Imobiliários com muito Caixa, com contratos estáveis de rendimentos e com deságio com relação ao P/VP.


Abraços e Bons Investimentos.


O yield dos FIIs e os indexadores dos ativos
No ano de 2020, o CDI acumulou 2,8%, o IPCA registrou 4,5% e o IGPM saltou 23,1%. No passado, se medido contra o IGP-M, o CDI já havia produzido juro real negativo em 2019, e também em 2002, quando o dólar avançou bastante pela incerteza acerca do governo do PT que se avizinhava. Porém, há dois ineditismos no comportamento dos indexadores em 2020, quais sejam: (i) o CDI perfazendo juros reais negativos contra o IPCA, e (ii) uma diferença de quase 20 pontos percentuais entre as leituras do IGP-M e do IPCA (como referência, em 2002 a diferença foi de aproximadamente 13 pontos percentuais).
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